我最近读了麦肯锡(Mckinsey＆Company)的一本新书，  《价值：企业财务的四根支
柱》(Value：The Four Cornerstone S of Corporate Financ e)，大有温故而知新之妙。这
本书是作者l 0年前的杰作的更新版。这次我体会最深的是如何看待企业的利润增长率。作者很
严谨地证明了企业利润的快速增长难以持续；其次，即使可以持续，也未必能给企业带来真正
的价值，原因在于资本回报率(return on invested Ca．pita．1，ROIC)可能太低(低于资金成
本)。资本回报率太低可能有多种原因，比如商业模式上的缺陷。而这种缺陷是无法用高增长
来解决的。
    股票本身没有什么好研究的，值得研究的是企业。我觉得有一个常识性的结论应该在
此一提。一个企业究竟是否上了市，对于它的内含价值是没有任何影响的。只有当上市集资时
企业的估值超过企业的内含价值(让新股东做冤大头)，这个IPO{7-为才有增值。当然，上市有
助于企业的后续融资，但是对于大多数大中型企业来讲，上市地位对于融资的影响是不大的。
最重要的一点，新筹集的资金是否能够增加企业的每股内含价值，还是个大问号。对于大量的
企业来讲，上市集资只是为它们摧毁股东价值提供了一个更好的平台。
    在谈到为什么美国股票长期比亚滑I股票昂贵的原因时，麦肯锡的人说，虽然亚滑l企业
的利润增长率比较高，但是它们的资本回报率却远远低于美国公司。比如，2007年，美国上市

公司的平均运营资本回报率为l7％，而亚洲公司的为l0％。很多亚洲公司把股票的上市地搬到美
国，想沾点光，不料变成了孤儿股。从中长期来看，股市是不傻的：股票的估值终究取决于企
业的价值。而企业价值的核心是贴现现金流(di scounted cash flOW，DCF)。美国公司的利润
增长率虽然不高，但是它们的毛利率很高，从而资本回报率很高。