《金融时报》
    (2010年4月22日)
    美国证券交易委员会对于高盛集团的起诉将遭到高盛方面的激烈抗辩。猜测谁将获胜是一件非常有趣的事，但我
们只有再等几个月才会知道结果。然而，无论最终结果如何，该案对于如今国会正在酝酿的金融改革法案都具有深远的影
响。
    不管高盛是否有错，它所运用的交易手段显然对社会毫无盏处。高盛通过模仿现有的抵押贷款支持证券，并将其
转换成虚拟单位从而形成一套复杂的合成证券——债务抵押债券。这个合成的债务抵押债券既没有资助房产拥有者，也未
能更有效地分配资金，而仅仅将抵押贷款支持证券的金额扩大。但当房产市场泡沫破裂时，这种产品就毫无价值了，其初
衷只是为了产生手续费和佣金。
    这清楚地表明了金融衍生品以及合成证券是如何无中生有地创造虚拟价值的。
    金融机构创造的AAA级债务抵押债券要多于那些潜在的AAA级资产，这一操作大范围地发生并且参与者都是老练的
投资者。该过程持续数年直至最终崩溃，使得财富损失高达数万亿美元，所以它不可能被允许继续存在下去。即使参与者
均是专业的投资者，金融衍生品和合成投资工具也必须接受严格的监管。普通债券交易前必须在证券交易委员会登记，合
成债券也应该有相似的登记要求，当然这项工作可以被分派给其他机构，比如商品期货交易委员会。
    金融衍生品具有多种用途，但也有许多隐藏的风险。例如，金融衍生品能够逐渐堆积隐藏的供需不平衡问题，问
题在达到临界值以后会突然显现出来。用于货币对冲的所谓“触碰失效期权”(knockouv opv ion)如此，曾引起纽约证券
交易所1987年10月“黑色星期一”的投资组合保险计划亦是如此。此后所引入的下限条款曾明确指出金融衍生品会导致交
易断点，但是并未形成适当的结论。
    在这些衍生品中，信用违约掉期特别值得怀疑。它本应为债券持有者提供违约保险，但是由于信用违约掉期可以
自由交易，就会产生卖空浪潮。可以说，除了保险功能外，信用违约掉期还提供了一份“杀人许可”。监管机构应限定其

使用范围，仅允许对某国或某家公司的债券拥有可保权益的人使用。
    搞清楚金融衍生品和合成证券是金融监管机构的分内之事，如果他们无法全面评估这些金融工具可能带来的系统
性风险，就不应当批准创造这些产品。这样的责任不应当由投资者承担，若由投资者承担，就违反了至今还盛行的市场原
教旨主义的信条。
    在交易所交易的金融衍生产品应当作为一个门类进行登记。定制的衍生品应当独立登记，监管者应熟知产品所隐
含的风险。登记事务耗时耗力，还会影响询价系统的衍生品交易。定制的金融产品可以与在交易所交易的金融工具归为一
类，这将避免导致2008年金融危机的滥用行为再次发生。
    要求金融衍生品及合成证券交易进行登记将会十分有效并且容易操作，然而当前国会正在酝酿的金融改革法案并
不包含这项要求。美国参议院农业委员会建议禁止吸收储蓄的银行成为掉期交易的做市商，这是一个好建议，有助于减少
市场的相互关联性，但无法加强衍生品监管。
    既是做市商，又占据了美国未偿付场外交易逾95％份额的五大银行很有可能会反对监管提议，因为这将触及它们
的利益。更令人不解的是，一些跨国公司也表示反对。对此，唯一的解释就是定制的衍生品能够方便它们避税和操纵利
润。这些因素都不应该影响立法进程。