《金融时报》
    (2011年3月22日)
    欧元危机一般被视为一场货币危机，但它同时还是主权债务危机，甚至是银行业危机。当前的形势颇为复杂，导
致人们出现了困惑，而困惑会导致政治后果。欧盟各成员国对这场危机的看法存在很大差异，它们的政策反映的是各自的
看法，而不是真正的国家利益。看法的冲突为严重的政治冲突埋下了伏笔。
    即将付诸实施的解决方案其实是由德国掌控的，没有德国的主权信贷，解决方案就无从谈起。法国试图对结果产
生影响，但最后还要屈服从于德国，因为它的AAA信用评级取决于和德国亲密的盟友关系。
    德国认为这场危机是由那些失去竞争力、债台高筑的国家引起的，因此主张让债务国自己进行调整，德国自己不
愿陷入其中。德国这个看法有失偏颇，因为它忽略了一个事实：这不只是一场主权债务危机，还是一场货币和银行业危
机，而且德国对这些危机负有重要责任。
    当欧元刚刚诞生时，人们预计它会推动欧元区成员国趋同，结果却导致分化不断加深。欧洲央行把所有成员国的
主权债务都视为无风险的，在贴现窗口以同等条款对待。因为银行必须持有足够的无风险资产才能满足其流动性要求，在
同等条款的诱惑下，它们便大量买入实力较弱的国家发行的主权债务，以赚取几个基点的额外收益。这种做法降低了葡萄
牙、爱尔兰、希腊、意大利和西班牙的利率，催生了房地产泡沫。与此同时，德国为了实现统一付出了很大代价，不得不
勒紧腰带，结果造成了各国竞争力的差异和一场银行业危机，这场危机对德国银行的影响比对其他大多数成员国的影响更
严重。实话实说，德国一直在救助债台高筑的国家，以此作为保护本国银行体系的一种方式。
    德国主导的制度安排将未偿付的主权债务视为神圣不可侵犯的，由此保护了银行体系。这些制度安排还将调整的
负担都加到了债务国身上，令人想起了1982年的国际银行业危机——当时，国际金融机构将足够的资金借给债务国，供它

们偿还债务，直至这些债务国的银行能够建立起充足的储备，并在1989年把自己的坏账转换为布雷迪债券。这场危机导致
拉美国家丧失了10年的发展成果。实际上，当前的制度安排对欧洲债务国的惩罚更甚于20世纪80年代对拉美国家的惩罚，
因为欧洲的债务国将不得不在20 13年以后支付高额的风险溢价。
    再一次救助银行体系与在20 13年后通过集体行动条款救助主权债务持有者之间有一些冲突的地方，结果导致欧盟
将面临比丧失l0年发展成果更糟糕的局面：其成员国之间的差异会越来越大。这就意味着盈余国家会继续向前发展，而赤
字国家则被债务重担拖垮。在成员国发展如此失衡的情况下，如果盲目要求各国具备一定的竞争力才能重新进入金融市
场，则是不公平的，将导致一些赤字国家陷入举步维艰的地步，即便是西班牙也有可能被拖垮(西班牙陷入危机时负债比
率低于德国)。
    柏林方面在本国公众舆论的压力下把这些制度安排强加给了债务国，但德国公众并不了解真相，实际上德国公众
是困惑的。本周即将付诸实施的欧元危机解决方案将会造成一个“取速欧洲”。这将引起欧洲公众的不满情绪，而这种不
满情绪将会对欧盟的政治团结构成威胁。
    我们有必要对德国主导的危机解决方案作两个根本性的调整。首先，欧洲金融稳定基金在救助成员国的同时，也
必须救助银行体系，这样就可以在不造成银行业危机的前提下进行主权债务重组。救助基金的规模可以保持不变，因为如
果把资金用于对银行进行资本重组或清算，就会相应地减少贷给主权国家的资金。如果让欧盟去监管各成员国的银行，而
不是让各国政府自己去监管本国的银行，则更加有助于恢复市场对银行体系的信心。
    其次，为了创造公平的竞争环境，就要消除遵守规则的国家借贷成本的风险溢价。要实现这一点，可以将大部分
主权债务转变成欧元债券。走完这一步之后，各国将发行附带集体行动条款的债券，仅对超过《马斯特里赫特条约》规定
的债务支付风险溢价。
    上述第一个调整可以而且应该由各国在周四的峰会上完成，第二个调整只能暂时搁置，因为德国公众目前还远远
不会接受它，但重新建设一个公平的竞争环境是很有必要的。这一点必须要明确，以给赤字国家希望，使它们相信只要足
够努力，就能摆脱赤字困境。

欧洲人现在需要B计划